• 李寧淨利潤下跌5.5%，但末期息增加至20.73分人幣
• 電商業務收入增長一成，零售收入略降
• 銷售點數量淨減少，庫存周轉健康

李寧 （02331） 公布年度業績。李寧全年權益持有人應佔淨溢利為30.1億元（人民幣，下同），按年下跌5.5%，每股基本收益116.98分，派末期息每股20.73分，增11.8%，全年共派58.48分，增6.8%。

電商業務收入增10.3%　零售收入略降
期內，李寧收入按年升3.9%至286.8億元毛利141.6億元，升6%，毛利率提升一個百分點至49.4%。受惠線上渠道的深度開發、規模效應顯現及成本控制的優化，本年電商業務收入增長10.3%。受整體消費環境及市場競爭加劇影響，公司對零售渠道進行了優化調整，零售收入略降0.3%。

整體零售流水（包括線上及線下）保持按年持平。渠道庫存同比上升高單位數，庫存周轉與庫齡結構保持在健康水平。線下新品零售流水在線下整體流水中佔比為85%，保持健康合理。平均運營資金總額佔收入比為7.4%，現金循環週期維持在35天。

第四季零售流水錄高單位數增長
單計第四季，李寧銷售點（不包括李寧YOUNG）於整個平台的零售流水按年錄高單位數增長。就渠道而言，線下渠道（包括零售及批發）錄得中單位數增長，其中零售（直接經營）渠道錄得低單位數下降，批發（特許經銷商）渠道錄得中單位數增長；電子商務虛擬店舖業務錄得10%-20%中段增長。

截至2024年12月31日，於中國，李寧銷售點數量（不包括李寧YOUNG）共計6,117個，按淨減少164個，本年迄今淨減少123個。在淨減少的123個銷售點中，零售業務淨減少201個，批發業務淨增加78個。李寧YOUNG銷售點數量共計1,468個，按季淨增加9個，本年迄今淨增加40個。

內地逐步復常，瑞信指，內地體育用品股今年大幅波動，疫情反覆累及其線下銷售，但隨內地放寬防疫措施，相信有助提高市場信心，體育用品股亦從低位反彈，預期隨線下營運回復正常化，明年上半年體育用品市場會逐步回暖，明年中則會受惠於基本面轉好，尤其看好李寧 （02331） 及安踏 （02020） 。

瑞信稱，李寧及安踏均是該行偏好的2023年消費股，而體育用品股中，該行偏好國產品牌多於代工生產，因內地明年經濟復甦，相反歐美則陷入衰退，對代工生產構成影響，故行業中首選安踏及李寧，其次為特步 （01368） ，之後才是申洲國際 （02313） 及滔搏 （06110） 。

「安踏股價短期或會領跑，因其較受惠於線下銷售正常化，以及市場預期及倉位偏低。」不過，瑞信認為，當體育用品股市場經過轉捩點後，安踏表現或會不及李寧，因焦點將重回增長前景，而市場憂慮Fila的增長動力。

瑞信調低安踏2022至2024年每股盈利預測1.2%至2.1%，以反映自10月以來受到疫情嚴重影響，且弱勢有機會延至明年上半年，但調升其目標價13%至130元，評級維持「跑贏大市」。

李寧方面，瑞信指，內地復常後，市場焦點會回到品牌、增長前景及行業板圖，基於李寧在新產品推出方面較具競爭力，而且網絡擴張及效率提升能力較高，故體育用品股中最偏好李寧。該行調升李寧目標價15.7%至81元，以反映更高的預測市盈率，惟降其2022至2023年每股盈利預測1.8%至3.3%。

額外庫存料於明年春夏季期間消失
瑞信稱，截至第三季末，體育用品行業的庫存仍徘徊較正常高1個月的水平，基於雙11銷情並不強勁，預期行業壓力會持續至冬季，而額外庫存料於明年春夏季期間消失，而隨庫存結構改善，相信折扣幅度也會回復正常化，行業基本面會於年中開始改善，而在人流改善及毛利率提升下，分銷商對於開新店及下訂單更有信心。

該行估計，體育用品行業明年溫和增長8%，2022至2025年複合年均增長率約10%，相信未來3年安踏、李寧及特步會繼續提升市場佔有率。

野村表示，對內地體育用品股中長綫維持樂觀，預期功能性產品會持續表現突出，而外出活動相關產品亦有增長的趨勢，但估計具領導地位的國際品牌會加劇明年的競爭。雖然內地近期放寬防控，但銷售短期可能持續疲弱，因經濟重啟過程波折且消費信心仍低，相比2020初，預計未來幾個季度會出現更平坦和非線性的復甦趨勢。

今年餘下時間，該行會更關注庫存水平於銷售趨勢，截至第三季末，內地領先品牌的庫存水平仍稍為高於2021年底，該行相信，該等品牌庫存可控，並估計促銷會持續至第四季。在多變的外部環境下，認為具備敏捷執行能力的企業將能度過短期的困難，例如安踏 （02020） 及李寧 （02331） 。

國際品牌近期加推新產品及去庫存
由於新疆棉造成的影響下響，國際品牌在中國市場重新變得活躍，包括推出新產品及去庫存。考慮到其營銷及研發能力，野村估計，具領導地位國際品牌可能會持續領先市場。對於2023年，該行指，國際品牌巨頭將逐漸走出困境，開始奪回市場份額。

野村預期，內地體育用品股的淨利潤在2022年至2024年的平均複合增長率達高雙位數及低雙位數。

該行選股次序為李寧、安踏、申洲國際 （02313） 、特步 （01368） ，評級均為「買入」。不過，野村將李寧目標價由90.1元下調至85.3元，安踏目標價由123元下調至116.9元，申洲國際 （02313） 目標價由124.5元下調至114.6元。野村首予特步目標價11.6元。

國產體育用品股第三季零售銷售表現符預期，但對於第四季及2023年前景持審慎態度。瑞信指，10月零售銷售表現呈疲弱趨勢，而疫情防控措施導致消費情緒偏弱，十一國慶黃金周後的人流亦下降，基於「清零政策」仍在，預期第四季整體體育用品市場與9月相若。

瑞信指，市場正在聚焦「雙11」促銷活動能否去庫存，而國際體育用品品牌的競爭亦愈趨激烈。

股價方面，安踏 （02020） 現升2.6%，報75.75元，李寧 （02331） 升4.3%，特步 （01368） 升4.4%。

抖音直播成主流

「據該行渠道所知，李寧 （02331） 及Nike（美：NKE）仍是內地排名首兩位的體育用品品牌，而線上流量已轉移至抖音的運動服飾領域。」

瑞信指，截至第三季，抖音佔李寧、安踏 （02020） 、特步 （01368） 及Fila的貢獻分別為13%、15%、18%及38%，Nike及Adidas的銷售貢獻則為19%及29%。在10月17至24日期間，李寧在抖音的直播銷售暫停了8天，或與公關事件有關。

由於Nike在內地的去庫存行動較預期更快，Nike並通過高度本地化產品的策略，改變在內地的競爭格局，而最近數周的加速創新正反映有關策略。瑞信循經銷商渠道查明，Nike第四季銷售額增長10%至15%，較國產品牌更優勝。

「Nike的強勢復出，或對中國李寧及定位相似的李寧核心品牌，構成更大威脅。」

瑞信表示，申洲國際 （02313） 仍是體育用品行業的首選，因其基本面將於明年上半年觸底，而其領先地位及市佔率不變，目前股價亦已反映負面因素，基於每股盈利正在改善，其風險回報吸引。瑞信予申洲目價106元，評級「跑贏大市」。

美股上周五下跌，港股承接低開百點。美團 （03690） 跌 2%；阿里巴巴 （09988） 、騰訊 （00700） 跌逾 1%，中海油 （00883） 盈喜升 1%，恒指低開 107 點，開報 16479 點；科指跌 1.5%，報 3159 點。